El sector energético español ante una nueva operación Cepsa

Lo que está sucediendo con Naturgy, con independencia de cuál sea el resultado final en términos de accionariado y equipo gestor, tiene consecuencias muy relevantes para la economía española y, en particular, para el sector energético. En esencia, la energía en España se enfrenta a una nueva “operación CEPSA” tanto por los actores implicados (la aparición de inversores emiratíes) como por los cambios que se pueden producir en los planes de inversión y en las necesidades energéticas en el actual contexto geopolítico y la evolución de la demanda energética a futuro.

Naturgy juega un papel muy relevante en el mercado energético nacional. En un momento en que la política del Gobierno y las propias presiones de las grandes compañías llevan a que todo lo veamos bajo la óptica de “sectores estratégicos”, en realidad hay que saber separar el grano de la paja. Naturgy (surgida de la fusión entre Gas Natural y Unión Fenosa) tiene un negocio que se divide fundamentalmente en dos partes: por un lado, el gas natural (compra en mercados mayoristas, venta a clientes finales y distribución, del cual es propietario y gestor) y, por otro lado, el negocio de electricidad (generación, distribución y comercialización).

Tal como están formulados los resultados financieros de 2023 no puede verse con facilidad el peso relativo del negocio de gas frente al de electricidad. Pero lo que sí se ve es que el negocio regulado (distribución de gas y electricidad) supone el 28,8% de los ingresos de la compañía. Dado que los gestores actuales siguen poniendo hincapié en la separación entre negocio libre y negocio regulado (cuyos ingresos dependen del sector público y representan lo que se podría considerar como “estratégico”), hay que ir a un detalle más en profundidad para ver que el negocio de gas es sustancialmente más importante que el de electricidad, y dentro del gas las actividades de distribución y, en consecuencia, reguladas.

Si sumamos a esta aproximación sintética la información proporcionada por la CNMC, vemos que Naturgy en 2021 tenía una posición notable pero no fundamental en distribución eléctrica (13%, muy lejos de Endesa con un 41% o Iberdrola con un 37%), un escaso 6% de cuota en generación eléctrica (ciclos combinados más una pequeña participación en nuclear, hidroeléctrica y renovables) y un 10% en comercialización de electricidad final. En cambio, también con datos de la CNMC a 2021, puede verse cómo Naturgy es el primer comercializador de gas natural con una cuota de mercado del 27,23% (seguido a mucha distancia de Endesa con un 15,72% y Repsol un 10,39%, en el caso de clientes domésticos la cifra sube al 40%), en el segmento de distribución de gas es líder absoluto con un 70% de la red nacional en propiedad y gestión y es el propietario del 24,5% del gasoducto con Argelia (Medgaz).

Por tanto, lo “estratégico” para España está en el negocio regulado y dentro de él en el segmento de gas natural. Y, en consecuencia, es donde mayor impacto hay sobre el mercado energético, el cual ya ha sufrido en los últimos años la indefinición de Naturgy que ha desembocado en la OPA del grupo TAQA por el 100% de la compañía y los movimientos previos de Criteria y el propio Gobierno Sánchez-Díaz. Esta indefinición se basa en dos elementos: por un lado, el empeño de separar en dos partes la compañía (negocio regulado y negocio libre) para intentar maximizar el valor en Bolsa ante una hipotética venta por partes; y, por otro lado, la falta de claridad sobre qué inversores institucionales debían sustituir a los actuales (excepto Criteria) que entienden que han cubierto su ciclo “normal” de permanencia en el accionariado habiendo puesto en valor su participación.

Una incertidumbre como ésta supone un problema relevante para las inversiones que se necesita hacer en España en materia de tecnologías con emisiones cada vez menores hasta que sean cero en términos netos a partir de 2035-2040. Si bien la regulación sobre la taxonomía (qué se considera “verde” y qué no, y, por tanto, ser susceptible de ser financiado o no) incluyó al gas natural y la nuclear como compatibles, la realidad es que no pocas de las inversiones en hidrocarburos están muy condicionadas por la falta de inversores dispuestos a invertir a largo plazo. Por eso, hasta cierto punto estamos abocados a una entrada más relevante de institucionales no occidentales cuya orientación es muy distinta y que invierten tanto en renovables como en hidrocarburos, especialmente en el segmento de las infraestructuras.

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Concretamente, las centrales de ciclo combinado de gas natural son “verdes” en esta década si emitieran menos de 270 gr de CO₂ equivalente por kWh o tuvieran emisiones anuales inferiores a 550 kg de CO₂ eq por kWp durante 20 años. Eso podría incluir plantas de gas con emisiones de CO₂ relativamente altas en la actualidad, siempre que cambien a gas con bajas emisiones de carbono o reduzcan sus horas de funcionamiento en años posteriores. Las plantas de gas deben pasar a funcionar con gases bajos en carbono para 2035.

En suma, el reto de Naturgy es ofrecer una claridad que es fundamental para el mercado energético español, al igual que sucedió en su día con CEPSA. A diferencia de los planes originales del equipo gestor, probablemente nos debamos enfrentar a una operación más “quirúrgica” extrayendo lo que tiene un valor estratégico para la economía española como es el negocio regulado de gas frente al resto de actividades que pueden seguir su curso sin poner en desventaja a ninguno de sus competidores tanto en el mercado español como en Latam.