¿Qué le escuece a Grifols? El beneficio neto

"Cada vez que escuches en una presentación la palabra ebitda, sustitúyela por beneficios bullshit". No es necesaria la traducción. Esta frase de Charlie Munger, pronunciada en la reunión anual del grupo inversor Berkshire Hathaway en 2003, forma parte de la historia reciente de las finanzas. Munger falleció el pasado 28 de noviembre a los 99 años. Era la mano derecha y mano izquierda de Warren Buffett, considerado el inversor más influyente de esta era.

Berkshire Hathaway vale en bolsa 800.000 millones de euros, más que todo el Ibex 35. Tiene participaciones en un sinfín de empresas: desde Coca-Cola hasta Apple y Disney, además de controlar el 100% de compañías en decenas de sectores tan diversos como las aseguradoras, el textil, la construcción y el inmobiliario.

Luis Torras, analista de EDM, el español que más ha analizado y conocido de primera mano en Omaha (Nebraska), sede de Berkshire, el espíritu inversor de Buffett y Munger, explica: "Ellos siempre fueron unos escépticos de las innovaciones contables que empezaron a aplicarse en Wall Street orientadas a favorecer mejores números a corto plazo a expensas de una mayor prudencia financiera a largo plazo".

Todo eso viene a colación del ebitda y de las sopas de letras en las que se han convertido en el último año los análisis financieros de las empresas, mayormente las cotizadas. Si hasta mediados de los 90 todo era pan y vino -léase: beneficio neto por acción y posición de caja (cash flow)-, la invención del ebitda inició un exótico salto hacia delante. Quienes tuvimos la fortuna de tener como profesores de contabilidad y finanzas en IESE a don Fernando Pereira y a don Félix Huerta recordamos sus advertencias: la prudencia es la clave a la hora de desarrollar la política contable. Al final, en un análisis rápido de cualquier empresa, basta con mirar tres cosas: la raya final del beneficio, la tesorería y la deuda. A partir de ahí, tal como haría un buen médico, que empiece el análisis del estado de salud de la compañía.

El ebitda responde en inglés a los beneficios antes de aplicar los intereses de la deuda, los impuestos, las depreciaciones/provisiones y las amortizaciones. Se inventó para poder analizar con mayor exactitud el negocio real, sus debilidades y fortalezas, de las empresas que crecían endeudándose y reestructurándose. Hay que remontarse a mediados de los años 80 del siglo pasado para ver la génesis de la explosión del endeudamiento. La ingeniería financiera empezó su gran agosto con las compras apalancadas de otras compañías, con las emisiones de bonos basura y una nueva categorización del riesgo. Las agencias de rating surgieron y se hicieron mucho más influyentes a la par que la deuda se erigía en la nueva gran reina de Wall Street. Empezó la edad dorada de los bancos de inversión.

En el análisis financiero hay una gran diversidad de escuelas para justificar las valoraciones de las empresas. La provocación procaz de Munger a la hora de definir el ebitda solo pone en evidencia que, al final del día, más allá del cortoplacismo, las empresas que triunfarán serán aquellas que generan de forma recurrente un crecimiento de sus beneficios netos, sin hormonar. Algo tan fácil como restar de las ventas los gastos operativos y no operativos.

La acusación de Gotham City Research sobre la manipulación financiera realizada por Grifols y los accionistas que controlan la empresa a través de la empresa holandesa Scranton es de una extrema gravedad. Alguien miente y, a estas alturas, posicionarse a favor de unos u otros es imposible. Las autoridades que deben velar por la veracidad y la absoluta transparencia de los estados financieros de las empresas cotizadas deben actuar.

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Grifols es una de las pocas empresas españolas que ha roto en la bolsa la dependencia de sectores clásicos como la banca, la energía y la construcción. Su modelo de negocio, compra de sangre y tratamiento del plasma, se ha fundamentado a través de un crecimiento vía adquisiciones y endeudamiento -hasta 11.000 millones- que hace ya más de un año puso contra las cuerdas su estabilidad financiera tras la subida de tipos, generando una crisis de gobernanza y cambios en la alta dirección. En su reestructuración, un objetivo: reducir la deuda.

Unos números finales. En 2022, Grifols anunció un ebitda de 1.221 millones, un ebitda ajustado de 1.174 millones y un beneficio neto de 208 millones. En los nueve primeros meses de 2023, el beneficio neto de Grifols fue de tres millones. ¿Qué diría Munger?